2024年12月10-11日，由中共重庆市委金融委员会办公室携带，清科创业、投资界专揽，重庆渝富控股集团纠合专揽的“第二十四届中国股权投资年度大会”走进西部金融中心重庆。看成股权投资行业晴雨表，本次大会将以“万象耕新”为主题，转头行业风浪，重塑阵势策略，探索价值发现，抓续为中国股权投资行业注入力量。

　　本场《越过山丘，料到价值》圆桌论坛，由联新本钱 创举结伴东谈主曲列锋主抓，对话嘉宾为：

　　程 天 顺为本钱 结伴东谈主

　　李 丰 峰瑞本钱 创举结伴东谈主

　　毛丞宇云启本钱 创举结伴东谈主

　　米 磊 中科创星 创举结伴东谈主

　　赵 丰 熟年本钱 结伴东谈主

　　以下为对话实录，

　　经投资界剪辑：

　　曲列锋：今天与诸位同仁集聚在巴渝文化的发祥地山城重庆，相当容许。本场主题是《越过山丘，料到价值》，在座机构都也曾成立十年，以致十年以上，我相信以前一年，一定也遭遇了好多山丘。今上帝题是围绕着以前一年募投管退各个才能里，遭遇哪些山丘，以及怎样克服繁难并治理的。先请诸位先容一下我方和所在机构。

　　程天：感谢曲总的精彩开场，感谢清科邀请，相当容许能够再次来到瑰丽山城，参加清科年度峰会，与行家共享不雅点。

　　顺为本钱由雷军先生和许达来先生于2011年共同创立，是一家专注于中早期投资的中邦原土创业投资机构，中枢聚焦于科技鸿沟的翻新与发展。以前13年，咱们累计不断了约500亿东谈主民币资产范畴，投资了超越600家企业。这些企业大多从初创或早期阶段起步，在咱们的支抓下缓缓成长壮大，造成了一系列具有竞争力的上风板块，包括数字化、信息化、粉碎级硬件、机器东谈主、半导体、新动力以及智能制造等鸿沟。咱们在这些鸿沟都有着犀利而深刻的布局和参与。

　　顺为本钱长久秉抓“东谈主因梦思而伟大”的价值不雅，相信创业者和企业家的梦思能够动手社会高出。咱们不仅是本钱的提供者，更是创业者的伙伴。通过与昆玉公司小米集团和金山集团的协同合作，咱们极力于支抓更多中国科技鸿沟的创业者，匡助他们完了梦思，共同推动时候翻新和产业升级。

　　畴昔，咱们仍将怀抱初心，肩负处事，抓续为科技创业者提供强有劲的支抓，助力他们欢迎挑战、完了愿景。

　　李丰：感谢主抓东谈主，也感谢清科邀请。峰瑞本钱成立于2015年，主要作念早期基金，照顾第一、第二轮次阶段的投资，触及方针包括科技、医疗、粉碎，咱们有比较多的交叉学科鸿沟投资，差未几投了200多个技俩，不断范畴70多亿。

　　毛丞宇：感谢清科邀请，云启本钱本年碰劲成立十年，专注于早中期的科技以实时候赋能产业鸿沟，包括云贪图、大数据、半导体拓荒以及AI，从AI的1.0期间到2.0期间以及产业欺骗，都是咱们投资的方针。面前不断范畴有100多亿。

　　米磊：中科创星成立于2013年，主要作念硬科技早期投资，科技后果革新维度投得比较多，到面前累计投资接近500家硬科技企业，其中科学家创业技俩超越200个。这些年围绕前沿科技鸿沟布局多一些，比如买卖航天、量子贪图、可控核聚变等。

　　赵丰：谢谢清科的邀请，很容许和行家交流。熟年本钱成立于2014年，聚焦科技和高端制造赛谈，投资侧重于成经久，极力于让中国的高技术企业在成经久发展得更快、更顺利。

　　曲列锋：感谢诸位嘉宾的先容。在座诸位机构的共同点，都是重仓科技行业投资。以前一年里，募投管退都不太容易，2024年是有挑战的一年。先聊一聊跟投资计议的事，这一年脱手次数怎样样？重心投资了哪几个行业？

　　赵丰：2024年咱们脱手次数不算多，但单笔投资比较大。里面策略仍是相当积极地去投资，去寻找机会。全体而言本年对市集的感受是，适合且妥当咱们投资程序的优质资产，相对来说可能没那么多。主要与前两年资产价值泡沫、价钱比较高有一定关系。

　　曲列锋：中科创星在市集不太好的情况下，本年投了70多个技俩，许多机构都在松开以致躺平，你们逆势投了这样多，策略和方法是什么？

　　米磊：面前的问题是IPO退出受限，导致募投管退无法闭环，这与股权投资行业经久依赖IPO退出相关。对于中科创星而言，投资技俩里天神轮占比更多，这就决定了从投资到退出至少需要7-8年，以致十几年的时期。是以，在IPO短期退出受限的情况下，对天神投资的影响相对较小。

　　还有一个维度，本年市集活跃度不高，企业的估值比前两年有所回落。对此，咱们也作念了一定分析。计议闭幕涌现，全球范围内，历史上历次金融危急之后的几年，基金讲演率都是高涨的，一个蹙迫原因就是估值下落了。因此，在危急中，咱们更多看到机会，脱手相对多一些。

　　曲列锋：投资阶段蚁合在哪个轮次？

　　米磊：80%蚁合在前两轮。

　　曲列锋：你们是投早投小。李总本年脱手频率怎样样？蚁合在哪些行业？

　　李丰：到本年9月底咱们投了20多个技俩，与旧年抓平。咱们统计了被投企业的后续融资数目，到本年9月底，得到后续融资的已投企业数目约45个，斟酌到年底会超越50，跟旧年差未几。天然本年市集跌宕升沉，但从被投企业来看，基本上比较牢固。

　　曲列锋：当下环境里，这个获利照旧额外可以。请毛总谈一下。

　　毛丞宇：本年咱们新投技俩约有10个，主如若AI以及产业链出海。谈判到基金年限、Deal复杂度、估值等问题，全体的技俩周期比前两年要长。一方面与市集计议，另一方面是时候趋势带来的变化。行家心态也变了，要脱手，但出于风控和隆重性谈判，来回时期更长。

　　曲列锋：听下来，本年投资总体节律牢固。在科技行业投资这件事上，在座诸位照旧相当坚强。

　　谈到本年神志，募资亦然共同痛点，这是一个很难跨越的山丘。接下来思听听诸位嘉宾，尤其是本年有新基金成立的几个机构，共享一些募资心得。

　　程天：清科采用的圆桌对话机构，相当有针对性，同期也为行业注入了正向信心的激励。科技创投在中国的发展，起首需要一个活跃的创投生态看成维持。本年，咱们大致投资了30余个技俩。我长久相信，行业的健康发展毫不是靠一花独放，而是百花皆放。科技创投是一个需要经久插足和耐性坚抓的行状，从天神轮到后续的各轮融资，都是一个抓续的历程，只须各才能一心一力，才能推动行业走得更远。

　　本年的募资处事是每一家机构运营的中枢任务之一。客不雅来说，从各式媒体报谈和清科的数据中可以看到，募资结构确乎靠近一些显著的挑战。刻下顺为团队也在抓续股东募资处事，以每两到三年为周期推出一支东谈主民币基金的节律稳步股东，同期以严慎而隆重的策略树立资源。

　　面对新的募资环境，咱们积极调理策略，与多地政府伸开合作，在投后不断上加强与国资和所在资源的联动，推动被投企业与所在政府的深度合作。但是，对于市集化基金来说，刻下确乎存在一定截止。但咱们很喜跃地看到，仍有一部分市集化投资东谈主认同价值投资和耐性投资的理念。在刻下的经济周期和产业周期配景下，投资与退出时常具有一定的反周期秉性，这为投资东谈主创造了新的机会。

　　突出是在当下的环境中，那些依然称心不务空名创业、专注于科技翻新的企业，其生命力和质地较前两年有权贵擢升。无论是从估值、条件，照旧企业的考究化不断才调来看，各个赛谈都在履历以弱胜强。这样的大环境使妥贴前依然专注于科技创业的公司愈加值得相信。

　　从募资的角度来看，中国科技行业的广宽出路使其仍然是全球最具诱导力的市集之一。尽管行业靠近诸多挑战，但依然有诸多宽裕远见高见的投资东谈主和LP称心支抓科创行状的发展。对于超长周期的基金来说，耐性投资离不开合理的基金结构与条件成立，也离不开LP的坚强支抓。恰是因为有这样一部分经久主义者的存在，咱们得以陆续推动新基金的募资与交割，并全力投身中国科技翻新的大潮中。

　　曲列锋：赵总本年也成立了新基金，可以共享一下新基金大要组成比例和募资心得。

　　赵丰：咱们大要60-70%市集化，30、40%政府计议。政府计议的是招商返投，返投会对投资机构的投资策略产生比较大的影响。招商需要前置，机构要去和企业进行疏通和洽，一定进度上考试的是组织才调。而委果称得上有组织才调的投资机构，行业里并未几，这等于逆境。

　　都说本年市集化募资拒绝易，我认为有三点：第一，本年市集化的钱确乎少了好多，但咱们里面强调，要的并未几。蹙迫的是投资机构要作念好我方的事情，即看成机构有莫得才调拿到LP的钱。

　　一定要廓清一件事：市集化LP要什么。市集化LP像客户雷同有需求。可能是讲演，但不单是取决于是否投资了一个能赢利的技俩，中枢诉求是但愿GP具备明确策略和不断体系，能够创造抓续表示的讲演。

　　还要问问我方有什么，是否匹配了LP的诉求，竞争力在那边，讲演数据、策略和全体才调是否有劝服力？如果这个LP本年只投一个，投的会不会是咱们？投资机构亦然企业，但咱们很少像企业雷同检视我方，能否在客户心目中至少作念到前三名。不然很可能没饭吃。

　　曲列锋：刚才提到了两家机构都拿了政府或者国资一定比例的资金，况且也针对这个结构，积极作念好调理，这是相当与时俱进的体现。

　　募资公认比较难。践诺上私募股权基金走到今天，市集上的存量技俩并不少。我谨记清科统计数据，截止本年三季度，市集上留存C轮以上的技俩有8000多个，2021年这个数字只须3000多。对各个机构投后赋能和不断提倡了更高的要求。在座机构也有一定的存量技俩，今天相当思听一听在技俩投后不断和赋能方面有哪些训导？

　　程天：总体来看，本年咱们依然保抓了一定的投资节律。不外，与前几年的岑岭期比较，节律确乎有所放缓。从团队元气心灵分派来看，咱们也渐渐倾向于将更多的时期和资源插足到投后不断与赋能等处事中。

　　以前两年，咱们在这方面开展了一些蹙迫处事。起首，抓续推动与产业伙伴的深刻合作。除了此前提到的小米和金山，咱们还与其他行业巨头伸开了犀利合作。其中一些是咱们的LP，另一些则是经久的高下流合作伙伴。咱们积极推动被投企业与计议产业巨头建立计议，深化业务合作，包括成为供应商、协同研发以及探索其他买卖机会。通过这些努力，为企业搭建了更多合作桥梁，助力其更好地融入产业生态，完了共同成长。

　　曲列锋：本年脱手的一些案例里，有几许技俩是跟你们的计策投资东谈主共同合作的？

　　程天：本年脱手的案例中，大致有20%的技俩是与咱们的计策投资东谈主共同合作完成，这一占比并不低。同期，独处投资的技俩中，约20%也能与计策合作伙伴产生业务互动的可能性。这种互动并不老是顺利的买卖合作，但许多产业巨头和行业龙头在推动科技翻新和产业发展的历程中起到了关节作用。突出是在研发方面，这些企业的插足相当浩瀚，而中国制造业强盛的高下流牵引力也为初创企业的成长营造了独有的生态环境。

　　在以前一年，咱们愈加珍贵推动纠合研发，专注于投资委果具有翻新才调的公司。这些企业经常具备强盛的探索才调，但如果能够与实力丰足的产业合作伙伴建立计议，将在研发场景考据、高下流反应以及用户反应等方面得到极大的助力。对于创业公司来说，这种资源导入至关蹙迫。莫得这样的导入才能，就很难迈向后续的A轮、B轮融资。因此，咱们花了大都元气心灵匡助创业公司买通生命攸关的才能。

　　尽管刻下市集环境充满挑战，咱们仍然逆势推行了投后团队。与同业比较，咱们的彭胀速率较快，不仅增强了投后不断，还在政府关系、商务拓展（BD）、宇宙关系（PR）、东谈主事、法务等中后台鸿沟进行了积极布局。这些团队在本年为咱们投资的几百家企业，突出是科技翻新属性隆起的企业，提供了全面支抓。此外，咱们也举办了多场线上线下（300959）的培训步履、产业论坛和交流造访，包括组织行业最初企业的造访、训导共享和模仿学习。另外，还加强了企业与所在政府之间的合作，推动产业落地。这些努力权贵增强了对被投企业的支抓力度和遮蔽范围，为其抓续成长提供了有劲保险。

　　对于发展到一定阶段的创业公司，在退出和本钱化旅途上，咱们也插足了大都资源。尽管IPO市集面前阐扬清静，并购的商量也日益增多，但咱们依然积极推动计议处事。本年，咱们在IPO和并购实践中都有多个技俩正在进行中。天然靠近不小的挑战，但长久在探索并推动可行的退出决议，为创业企业创造更多价值。

　　看成一家创业投资机构，我相当认同赵总提到的不雅点：创投契构本人亦然一个企业，前中后台的密切合作，以及组织化、机构化的运作，是相当关节的。这两年，跟着全体投资节律的放缓，为创投契构的内在调理和才调千里淀提供了邃密机会。相较于前几年“连轴转”的状态，面前咱们有更多时期查缺补漏，加强组织才调拓荒。突出是头部创投契构，经过这两年的深耕细作，在组织才调、资源整合和投后不断等方面也曾迈上了一个新的高度。

　　曲列锋：看来顺为在企业赋能方面作念了好多概述性的顺序。面前请李所有享一下。

　　李丰：本年典型情况是：B+或C轮以后的中期企业需要治理的主要问题是临了一跳，不管是资源照旧钱。中早期的企业重心在融下一轮。咱们会勤勉维护给企业先容潜在投资方，也会请他们维护配合在一些适合的产业聚拢区落地。

　　对于募资，行家都在商量钱的比例。先把招商引资这个话题放一边，政府的钱成主力的原因好多。其中之一是所谓耐性本钱的本体是钱的耐性。统计意旨上来看，本年前11月，政府计议债的时期长短跨度是12年，包括了超经久的国债。政府债券净融资额约9万多亿，在超经久国债匡助拉长了久期的前提下，本年前11个月刊行的政府债务，超越了除寿险外大多数钱的久期。

　　天然，更理思的景况是，能够按照现存政策要求调理一些监管方式。

　　曲列锋：政府看成耐性本钱的条件是具备的。

　　李丰：对，委果匹配13-15年的钱，从时期上来看亦然合适的。

　　曲列锋：久期是整个耐性本钱的基础。

　　毛丞宇：程天也曾讲了好多程序动作，一方面天然环境比较繁难，但咱们通盘团队还在推行，包括从投前和投后都在增多。现存大环境里，对企业赋能的要求越来越高，机构所需作念的系统化程序动作也越来越多。

　　另外，成立十年咱们有好多存量企业，会碰到前25年从来莫得的事。比如企业要去上市但受到其他股东制肘，比如有一家机构提倡回购，会激发了一系列的四百四病。正因为这些问题，今天要以终为始来谈判。投资团队要谈判得更多，哪怕是早期，投的时候就要与创举东谈主疏通，让创业者对畴昔全体募资有大要设思，谈判技俩融资总数、结构等问题。而不是像以前武备竞赛，融资越多越好，面前要有长久考量。

　　曲列锋：这几年的IPO，70、80%都是科技企业。本年熟年本钱有达利凯普（301566）、达梦数据等几个可以的IPO案例，思问一下对科技类企业畴昔退出是坚抓IPO照旧并购?熟年本钱退出主要的策略是什么？

　　赵丰：第一，从机构本人秉性来讲，熟年本钱从第一天就明确地暗示咱们相当了解国内本钱市集，主要退出战场照旧在A股。

　　第二，本年跟好多同业、LP交流，咱们有一个不雅点：在A股市集，只须IPO能够给基金创造有用的讲演。

　　曲列锋：新常态下，投资机构是否可以抓续确保较高的IPO收遵循？是否还存在这样的空间？

　　赵丰：照旧前边所讲的，看要几许，咱们要的未几。都认为本年A股IPO相当差，如果去看历史数据，老兵们都履历2013年过关闸。A股IPO长周期数据，统计概率上是五年一个周期。体感差可能是因为呈报的少。能不行在每年100到200个IPO企业里占2、3家，这是咱们的策略。熟年的策略是重仓和聚焦，咱们不求数目，但要在每个技俩上拿到有余的份额和讲演，包括达梦数据等技俩皆是如斯。

　　曲列锋：熟年把IPO看成主要且讲演比较高的退出方式。那么，米总在股权转让、并购和IPO等不同退出方式上，权谋大要什么样？

　　米磊：从国际的情况来看，IPO只占到了退出约30%的份额，占比更大的退出渠谈照旧蚁合在老股转让、S基金以及并购，因为咱们投早期阶段，是以老股转让和S基金来回这一块的退出，照旧比较多。

　　曲列锋：所谓的隔轮退。

　　米磊：老股转让和S基金并非指隔轮退。因为中科创星投资业务的中枢照旧专注科技后果革新，咱们的团队对于时候法例比较了解，是以本人就作念好了成为耐性本钱的准备，尽可能长一些地奉陪企业成长。从咱们的业务来看，早期投资退出的通谈和空间相对大一些。从国际训导来看，如果整个的退出都靠IPO，亦然不现实的。此外，国内面前也在鼎力支抓并购基金和S基金，这是畴昔退出的一个蹙迫妙技。不外，面前中国的本钱市集这一块还莫得国际那么锻练。但我相信畴昔跟着S基金和并购基金日渐锻练，跟着更多机构进入，国内本钱市集募投管退业务的表示性会更好些，值得期待。

　　曲列锋：成长和早期投资机构的退出策略各有侧重。诸位怎样看待本年二级市集的并购政策？看好这一轮机会吗？

　　毛丞宇：刚刚讲到IPO堰塞湖，“退”对基金生态来说至关蹙迫。开一扇窗总比不开强，至于窗口期有多长，怎样从窗户里跳下去？咱们照旧要去积极粗心。面前创举东谈主的心态也有了变化，以前险些每个中国企业家都有一个上市梦，如今好多创业者也称心继承并购退出。

　　回偏激来，对大多数早期机构来说，好多策略都有了变化。举个例子，不管是回购、并购照旧上市，后期投资东谈主也会要求大幅度调低估值，要求前期投资东谈主赔偿。那么，冒着风险去投早投小的意旨就不大了。一朝按照投资金额加利息去算退出讲演，讲演只比后期机构稍稍高少量，通盘生态体系都会发生变化。

　　李丰：从国际上看，VC行业退出数目并购占60%，S基金30%，IPO只占5-10%。在中国，VC 行业的退出情况有所不同，主要蚁合在IPO，而如今IPO退出通谈不太通顺。当二级市集的金钱效应、退出都变好，S基金自但是然就会好起来。

　　并购方面，决策层也曾签订到了计议问题，包括一些企业在A 股估值逻辑下订价繁难。A股市集有其历史沿革，今天上市公司的估值逻辑以盈利性为主，净资产为辅。但对于许多科技型企业而言，时常具有轻资产为主、研发插足高、盈利周期长以致前期耗损的秉性，难以用传统的估值方法进行订价。

　　计议政策也曾在积极调理，以科创板为试点进行校正探索。科创板为那些具有科技翻新才调、发展后劲好但暂时未盈利或轻资产的企业提供了本钱市集的进口，其估值体系愈加珍贵企业的成长性，为其合理订价提供了可能。跟着本钱市集校正的股东，突出是注册制校正的全面执行，有望进一步优化市集估值逻辑，诱导更多本钱插足到科技翻新鸿沟，促进企业的科技转型，同期也为并购步履提供愈加合理的市集环境和订价基础，从而推动 VC 行业在并购退出等方面完了愈加健康、多元化的发展。

　　与半年前比较，二级市集的日均来回额从7、8千亿增多到了1.4万亿傍边，这是正在发生的事情。本年指数基金的范畴增长了三分之一，超越3.5万亿，这叫换锚。蓝本A股市集高点时，外资抓有的净流通市值约4万亿。如果宽基和行业指数基金的占比相对擢升，将有助于均衡市集波动，为后期指挥更多的长钱入市作念准备。或者说，本年花了比较长的时期来清淤，换来了更多行业指数基金和宽基基金，都是为了本钱市集的经久发展。

　　曲列锋：面对行将到来的2025年，行家会用哪个词或者哪句话来抒发期待？

　　程天：咱们最近进行了策略商量，得出的共鸣是要保抓耐性，看成创投契构，需要坚抓作念耐性本钱。预测2025年，咱们将陆续秉抓这一理念，把手头的处事塌实作念好，稳步前行。

　　咱们并不护讳刻下所靠近的挑战，这些繁难是客不雅存在的。但与此同期，无论从经济周期照旧国内科技翻新发展阶段来看，咱们服气畴昔几年都赋存着浩瀚的机会。此外，咱们认为，中国在畴昔10到20年间依然需要创投行业的快活发展。看成行业一员，但愿通过自身努力作念出孝敬，并在长周期中成长为能够抓续创造价值的优秀GP之一。

　　李丰：实足雷同，保抓耐性，积极上前看。

　　毛丞宇：本年咱们年会的主题是“智耘启新”。“智”指更变百行万企的AI，“耘”是训诫、落地，“启新”是要面对新常态，开启新畴昔。

　　米磊：投早、投小、投长、投硬，就能越过山丘。

　　赵丰：保抓耐性，好好干。

　　曲列锋：本场论坛到此此闭幕，真心但愿在座诸位优秀的机构和企业家欧洲杯体育，都能越过山丘，料到价值。谢谢行家！